ملخص
أدى اعتماد قانون الشركات الصغيرة والمتوسطة (PMI) الجديد في شهر أبريل الماضي إلى إطلاق إمكانات تمويلية في Italia كانت غير مستغلة حتى الآن: وهي تثمين المخزون السلعي للشركات من خلال عمليات التوريق (destocking). إن أول عملية منظومية، بقيادة Cassa Depositi e Prestiti (Cdp) و Cherry Bank لصالح مجموعة Brazzale لمنتجات الألبان والأجبان، تمهد الطريق لمراجعة جذرية لطريقة احتساب صافي المركز المالي (PFN) وإدارة رأس المال العامل في القطاعات الاستراتيجية الإيطالية.
1. الإطار التنظيمي الجديد والسياق الاقتصادي الكلي
على مدى عقود من الزمن، واجه النسيج الصناعي الإيطالي، الذي يتميز بالتميز في القطاعات ذات دورة التقادم أو التعتيق الطويلة (الصناعات الغذائية، قطاع النبيذ، والمنتجات الجلدية الفاخرة)، خللاً مالياً. فقد كانت مئات الملايين من اليورو المحتجزة في المخزون تُعتبر، وفقاً لمقاييس الميزانية العمومية التقليدية، عناصر محايدة أو سلبية في حساب المركز المالي الصافي (PFN).
جاءت نقطة التحول في أبريل 2026 مع المواvقة على "قانون الشركات الصغيرة والمتوسطة الجديد" (Nuova Legge sulle PMI)، الذي أزال العقبات التنظيمية أمام التنازل عن المخزون الدوار وتثمينه لأغراض تمويلية. ويأتي هذا التدخل التشريعي استجابة لضرورة اقتصادية كلية ملحة: تجاوز النموذج اللوجستي القائم على "التوريد في الوقت المحدد" (just in time). إن الأقلمة التدريجية لسلاسل التوريد ومخاطر عدم الاستقرار الجيوسياسي تدفع الشركات للعودة إلى منطق "التوريد تحسباً للطوارئ" (just in case)، مما يؤدي إلى زيادة أحجام المخزون لضمان استمرارية الأعمال. وبناءً على ذلك، تبرز حاجة ملحة لأدوات التمويل المهيكل القادرة على تسييل هذه الأصول دون إثقال كاهل المديونية المصرفية التقليدية.
٢. العملية النموذجية: حالة Brazzale S.p.A.
شهد العرض التشغيلي الأول لهذه الأداة دور البطولة لشركة Brazzale S.p.A.، وهي أقدم شركة لمنتجات الألبان في إيطاليا (بإجمالي أرباح بلغ 340 مليون يورو في عام 2025، و12 مصنعاً و1.200 موظف). وقد قامت العملية بهيكلة تمويل إجمالي قدره 10 ملايين يورو، تم الاكتتاب فيه بحصص متساوية من قبل Cassa Depositi e Prestiti (Cdp) وCherry Bank.
استفادت العملية من الاستشارات الفنية والقانونية المقدمة من تحالف يضم نخبة من الفاعلين الرئيسيين في السوق: Pirola Corporate Finance وAccounting Partners وCerved Master Services والمكتب القانوني Cappelli Riolo Calderaro Crisostomo Del Din & Partners. تكمن التعقيدات الهيكلية في القدرة على تحويل أصل مادي وقابل للتلف (قوالب جبن مخصصة لفترة تعتيق طويلة) إلى أداة مالية قابلة للتكرار.
«إن مستودع الجبن يدر عائداً أكثر من سندات الخزانة (Bot) والذهب. يوجد في Italia مخزون من المنتجات المخصصة للتعتيق تبلغ قيمتها عشرات المليارات من اليورو. ومع ذلك، لم تكن لها أي قيمة في حساب PFN قبل صدور هذا القانون. لقد تم حل هذه الظاهرة الاستثنائية.»
3. الآلية الفنية للعملية الدوارة (Operazione Rotativa)
تعتمد الآلية التشغيلية لعملية destocking على عزل الأصول من خلال شركة ذات غرض خاص (società veicolo) وآلية عمل ذات طبيعة دوارة (revolving). يمكن تلخيص الخطوات الأساسية لعملية Brazzale وفقاً للمخطط التالي:
| المرحلة / الجهة المعنية | وصف آلية العمل |
|---|---|
| 1. التنازل عن الأصول | تتنازل Brazzale عن حوالي 10% من مخزون منتجاتها لصالح شركة الأغراض الخاصة (SPV) المسماة Magazzino Italia SPV. |
| 2. التمويل | قدمت Cdp وCherry Bank تمويلاً بقيمة 10 milioni di euro لصالح SPV لتمويل شراء المنتجات نصف المصنعة/قيد التعتيق. |
| 3. الإدارة والبيع | تحتفظ Brazzale بالإدارة التشغيلية وتسويق المنتجات (على الرغم من نقل ملكيتها القانونية إلى SPV). |
| 4. الهيكل الدوار (Struttura Rotativa) | تُستخدم العائدات المتأتية من البيع النهائي للمنتجات التامة الصنع من قبل SPV لسداد مستحقات الممولين ولشراء دفعات جديدة من المنتجات شبه المصنعة من الشركة، مما يحافظ على استقرار السيولة المتاحة. |
٤. الأثر المالي: تحول نموذجي قابل للتكرار
كما أكد Giovanni Bossi، الرئيس التنفيذي لشركة Cherry Bank، فإن إدخال نظام الـ destocking يعد بإحداث تأثير على النظام الإنتاجي يضاهي تأثير نظام الـ factoring على الائتمانات التجارية في فترة التسعينيات. وتشمل المزايا المالية للشركات المهيكلة ما يلي:
- تحسين صافي المركز المالي (PFN): تحويل المخزون المجمّد طويل الأجل إلى سيولة نقدية فورية دون إنشاء التزامات مصرفية تقليدية يتم الإبلاغ عنها في Centrale Rischi كديون عادية.
- تمويل دورة رأس المال العامل: دعم مستهدف لمراحل تقادم المنتج، مما يقلل من دورة تحويل النقد (cash conversion cycle).
- دعم الاستثمارات: تسييل الموارد الداخلية لتوجيهها نحو خطط التوسع الصناعي، أو البحث والتطوير، أو التحول التكنولوجي.
٥. الآفاق المستقبلية وتطورات سلاسل التوريد
تتمثل الغاية المؤسسية التي عبر عنها Andrea Nuzzi، مدير قطاع الأعمال في Cdp، في توحيد نموذج العمل لجعله قابلاً للتطبيق في جميع القطاعات الاستراتيجية في البلاد. وتندرج هذه المبادرة ضمن الإطار البرامجي للاتفاقيات المبرمة بين Cdp ووزارة الزراعة والسيادة الغذائية والغابات (Masaf)، بهدف تحسين فرص الحصول على الائتمان لقطاع الأغذية الزراعية.
ومع ذلك، فإن إمكانات هذه الأداة تتجاوز حدود قطاع الأغذية. تشمل القطاعات الصناعية المؤهلة جميع القطاعات التي تتميز بدورات إنتاج طويلة مع سعر مستقبلي متوقع. وينتظر السوق الآن تبسيطاً تشغيلياً للقاعدة القانونية، وهو ما يأمله المشغلون المصرفيون أنفسهم، لتقليل التكاليف الهيكلية لشركات الغرض الخاص (SPV) وإتاحة الوصول إلى آلية "destocking" حتى للمؤسسات المتوسطة ذات الأحجام الأصغر، مما يعزز صمود سلاسل القيمة الإيطالية.